《交易细则》的修改是一次将可转债重新拉回配置价值的机会，监管层释放了保护投资者合法权益，维护市场秩序和社会公共利益的重要信号

文|张云

(资料图)

编辑|陆玲

2022年7月29日，上交所与深交所各自发布《可转换公司债券交易实施细则》（下称《交易细则》），8月1日正式实施生效。

在此次的《交易细则》中，明确规定了可转债交易的新变化：“除上市首日外，向不特定对象发行的可转债的价格涨跌幅限制比例为20%。”这意味着可转债交易开始有了涨跌幅限制。

在《交易细则》发布之前的6月17日，沪深交易所已经发布了《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》（下称《适当性管理通知》），对新参与可转债二级市场的投资者门槛做了相应规定——10万元户均资产及24个月证券交易经验。

上一次沪深交易所对可转债的关注已经要追溯到4年前的2018年。在2018年版深交所《交易细则》（同时也是目前实行的交易细则）中，可转债的交易细则仅仅确定为“可转换公司债券实行当日回转交易（即T+0）”，此外对于其他的交易条件则没有更多的提及。

这一版的可转债交易细则自2018年12月28日发布后，随着权益市场热度不断提升，来自“固收+”、炒作者等资金不断涌入，二级市场上的可转债拉开了波澜壮阔的“大牛市”。

上海证券认为，今年《交易细则》的修改是一次将可转债重新拉回配置价值的机会，监管层释放了保护投资者合法权益，维护市场秩序和社会公共利益的重要信号。

回归上市公司再融资正途

《交易细则》的具体规定在还是《征求意见稿》的阶段就引发了可转债交易圈的热烈讨论。有交易员直呼这是“一个黄金时代的结束”，内心充满遗憾。但他们也表示，可转债交易日内回转（T+0）和低交易成本的核心未变，新的赚钱模式会顺应新规慢慢形成，呼吁同行们尽早适应。

相比之下，券商对新规的解读则偏向于看空短期但看多中长期。

国融证券表示，《交易细则》和《适当性管理通知》旨在防止过度投机炒作，保护投资者利益，维护可转债市场平稳运行。可转债炒作行情预计将有所降温，有利于对个券合理定价，发挥转债市场为上市公司再融资的作用。

上海证券认为，“可转债由于其股和债双重特性，既是机构投资者“固收+”产品重要配置方向，也成为中小投资者短期博弈重要工具，不排除部分可转债不论是从股的特性出发，还是从债的特性出发，都透支着未来收益潜力。此次新规从交易规则、投资者适当性管理、风险提示等多方面对可转债市场进行了规范，将有助于可转债市场从博取短期价差到回归配置本源，有利于可转债市场长期健康稳定发展。”

2022年6月转债市场成交规模继续提升，换手率高位震荡，炒作情绪仍然较高。据国融证券统计，从成交额来看，全市场转债日均成交额由5月的1393.12亿元进一步上升至6月以来的1657.75亿元，均显著高于年初以来的日均成交额1020.82亿元。从换手率来看，6月以来转债均换手率为11.38%，较5月日均值上升0.91个百分点，显著高于年初以来日均换手率8.35%。

就在《交易细则》与《适当性管理通知》发布后，截至7月29日的最新数据，可转债交易额已经逐步下降到了1176亿元，炒作热度开始退烧。

（年初以来可转债成交额，来源：国盛证券）

双面可转债

2019年始，在坊间各种实盘比赛中长期霸榜的短线交易员突然发现，比赛的头部选手中开始出现一些可转债交易选手。到了2022年，实盘比赛的头部选手已经基本被可转债交易员包揽。在短则数月长则一年的赛期里，这些选手收益率曲线斜率相当惊人，更有人从中获利近千万。

（某可转债实盘赛选手年收益率图）

（某可转债实盘赛选手月收益率）

（某实盘比赛收益率前十名大部分为可转债策略）

与可转债交易员的“当红”相比，原先对短线交易具有统治力的“打板族”则不见踪影。无论是风险偏好最高（收益也最大）的龙头选手，还是以稳定见长的首板选手，在实盘赛中统统败下阵来。

这些实盘比赛要求选手用实盘账户参与，并由赛事组织方进行远程验证，这使得交易员在比赛中获得超额财富的真实性大大提高。

榜样的力量是无穷的，不少眼红收益率的投资者们也纷纷投向可转债市场。然而，部分受到鼓舞而加入的人们则没有那么幸运，有投资者在尝试的第一个月便迎来了腰斩，同一个市场里交替着各种神话与悲剧。

（某投资者可转债策略一月腰斩）

可转债全称可转换公司债券，兼具债券定期付息与股票估值溢价的双重特性，在一定条件下可以转换成股票享受股票价格增长的收益。因此不管在发行的一级市场还是流通的二级市场，可转债都可以说是各路资金追捧的对象。

一位长期跟踪可转债市场的投资人士告诉《财经》记者，目前可转债市场根据该证券品种属性有大概三种策略：套利、量化、联动。

此前大部分投资者接触的都是前两类投资策略。但是造就上述可转债神话与悲剧的并不是这些基于价值和价格之间的策略，而是一种纯市场题材炒作的股债联动策略。

具备市场中最红火题材，恰好又有可转债的股票会触发股债联动。因为可转债无涨跌幅限制以及可当日回转，此时可转债的表现往往比正股要好，因此能感知当天市场热点的交易员在这个策略中极度占优。

以7月29日为例，股市当天的热点是机器人概念和猪肉概念，联诚精密（002921.SZ）二连板涨停，联诚转债（128120.SZ）便是涨幅第一的可转债，而且走势上明显领先于正股，两个交易日上涨36%。

除了机器人概念股，当天养殖业股票因为市场对通胀有所反应而获得了资金的关注，于是傲农转债（113620.SH）也就颇有人气。

但可转债交易也存在一些缺点，流通体量的限制便是其中之一。截至2022年7月29日，可转债市场整体成交额为1176亿元。当天成交额最大的中大转债（127048.SZ）全天成交75.6亿元，换手1152.43%；成交额第二位的联诚转债，全天成交69.7亿元，换手1564.28%，两个热门就吸收了全市场超过10%的成交额。

类似这样的情形每天上演，换句话说，每天有近千亿资金扎堆在有限的400多只可转债中，因为没有涨跌幅限制又是日内回转，涨幅靠前的可转债能获得更多的流动性，振幅也就更大。

现实中的一个问题是，单个可转债振幅加大对大资金十分不利。体量的原因，大资金在买入和卖出时都会比小资金付出更多的冲击成本。因此不少在可转债做大的资金，当体量不匹配后都改成了股票策略。

而对个人投资者来说，因为感受不到冲击成本，又容易受到高收益的诱惑，所以偏爱操作短线交易。但无论是以前的追涨停板还是现在的可转债，市场依旧遵循着一赚二平七亏损的规律，大部分投资者交易频率越高亏损越严重。

（可转债高频交易，红点为买入，蓝点为卖出）

有投资人士表示，普通投资者并不是职业的证券交易员，不具备短线高频的操作条件，“有时候一个股票或者债券的起爆时间就一两秒，长期盯盘的交易员有时也未能及时做出反应，没有看盘条件的投资者就更不可能在第一时间介入了。短线说白了就是手快的赚手慢的钱。职业交易员的买在了起爆点，到了普通投资者身上可能就是追高，这也是大部分投资亏损的原因。”