作为境内市场第三家全国性证券交易所，北京证券交易所（下称“北交所”）即将迎来开市运行满一周年的时点。

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自2021年11月15日开市的一年来，北交所的规模持续获得扩容，上市公司数量从开市初自新三板精选层继承而来的71家发展至如今的123家，增长高达7成，是同期沪深市场的8倍。

这一方面来自于更多新三板企业申报北交所上市的积极性，另一方面也得益于注册制下更快的IPO审核节奏——2022年以来不少北交所项目的审核效率在不断刷新纪录。

虽然取得较快发展，但相比于发展超过30年的沪深市场相比，北交所在募资规模、市值体量、估值水平、交投活跃度等多个维度仍然是“小巫见大巫”。

例如北交所开市以来仅产生128.53亿元的IPO募资规模仅占同期A股募资总额的2%；开市距今的243个交易日的平均换手率仅为1.62%，仅为A股同期整体水平的约一半；截至11月14日，北证总市值总和尚不到2000亿元——这仅是沪深市场单一龙头公司就可触及的市值量级。

在业内看来，伴随着更多制度红利的释放，北交所的估值修复和流动性改善预期有望进一步升温。

一个亟待发展的全新市场，也在给券商投行的格局带来了新的想象空间。

信风（ID：TradeWind01）统计Wind数据发现，安信、开源、中泰等腰部券商纷纷跻身北交所保荐业务的头部座次，而在传统首发市场中常胜的“三中一华（中信、中信建投、中金、华泰联合）”却仅有中信建投表现突出。

不过一些头部投行也在开始通过增加新三板项目的数量来提前“铺垫”北交所IPO业务，在这一主打“专精特新”的中小企业资本平台，新的投行格局或正悄然酝酿。

作为境内的第三所全国性证券市场，北交所开市一年来取得了阶段性发展。

截至2022年11月14日，北交所的存量上市公司已达123家——这一扩张速度已大大超越设立之初的沪深市场。

历史数据显示，以“老八股”开市于1990年底的沪深两市在运行满一年后的存量上市公司数量也仅有13家，直到1993年10月，沪深两市的合计上市公司数方才达到并突破123家。

就单家交易所而言，直到1994年2月，上交所才让上市公司数达到123家，而深交所达到该数量的时间点更是晚至1995年10月。

这意味着，北交所开市一年内所吸收的上市公司数量，沪深成立后合计用时接近三年才得以实现，就单家交易所而言，上交所、深交所分别用时3年零3个月以及接近5年。

在业内人士看来，北交所开始一年内缔造的123家上市公司之结果，也与新三板市场2019年就启动的精选层改革铺垫有关，因为123家北交所公司中的71家来自于精选层的平移划转。

“如果纵向对比，北交所一年内实现120多家公司的上市并不少了，而且在沪深两大主流市场的竞争下，企业本身来北交所上市的意愿是比较有限的。”一位接近监管层的券商人士表示，“这也和2019年就启动了精选层改革有关，相当于更早之前就给北交所的公司规模做了铺垫。”

开市以来所积累的123家公司数量，和北交所较为通常的IPO审核效率不无关联。

扣除继承自精选层的71家存量公司外，北交所一年来新增IPO公司达52家，这意味着过去一年平均每周就会诞生1家北交所公司；而部分北交所的拟IPO项目也表现出了更短的审核周期。

例如复旦微电（688385.SH）子公司华岭股份（430139.BJ）仅仅用时38天就在今年7月29日的上会审核中获得了通过；而9天后成功过会的中科美菱（835892.BJ）更是将这个周期缩短至37天。

“一方面和北交所实施注册制下拥有更高的上市包容度有关，另一方面经过新三板阶段的督导，发行人的治理、财务都相对更加成熟，所以整个审核用时也会比较短。”一家上市券商投行人士表示，“加上这两家公司本身就是上市公司的子公司，相比其他公司规范程度必然也更高。”“

这种快节奏不是偶然，未来还有可能成为常态，北交所公司的扩容速度也有望进一步加快。”该人士坦言。

与此同时，北交所的其他证券品种的发展也在一年内获得提速。例如其在2022年先后实现了国债、地方政府债等利率债品种的上线，此外流金岁月（834021.BJ）等公司也启动了可转债的发行。

另据信风（ID：TradeWind01）获悉，主打中小企业发行的公司债等信用债券的品种创新已被北交所提上日程，而北交所也有望成为银行间、沪深交易所之后的又一信用债市场。

“目前北交所已经有了利率债品种，结构化债券（可转债）也正在酝酿，后面还会补上信用债品种的，目前已经有了这一规划，不久后便能看到相应进展。”一位接近北交所的券商人士表示，

市场规模的扩张，与北交所对公司质量的把控并不冲突。

例如在IPO的入口关，北交所就实现了对申报项目从严审核。近一年来共有2家IPO项目遭到上会否决，46家在审项目因撤回而终止审查，26家辅导项目出现主动终止，还有11家公司遭遇了暂缓表决或取消审核。

另一方面，在疫情等风险因素频繁冲击的近年来，不少北交所公司却仍然保持了收入、利润的同步增长。信风（ID：TradeWind01）统计Wind发现，123家北交所公司2021年营业收入和归母净利润同比增长率平均值分别为23.16%、14.18%；而在疫情防控压力有所抬升的2022年前三季度，仍有由多达47家北交所公司实现了收入、净利润的双维度正增长，当中森萱医药（830946.BJ）、万通液压（830839.BJ）等18家公司的收入和归母净利润增长超过20%。

其中部分头部公司的增长颇为强劲。

例如贝特瑞（835185.BJ）、惠丰钻石（839725.BJ）和吉林碳谷（836077.BJ）三家公司的收入增速分别高达156.43%、110.04%和110.01%，同期还有骏创科技（833533.BJ）、中航泰达（836263.BJ）、颖泰生物（833819.BJ）等7家公司的归母净利润增长超过了超过100%。

值得一提的是，北交所中的业绩强劲标的不少曾是A股公司的子公司。

例如“市值一哥”的贝特瑞母公司正是中国宝安（0000092.SZ），而颖泰生物、森萱医药的母公司则分别是A股公司华邦健康（002004.SZ）和精华制药（002349.SZ）。

在培育专精特新、助力中小企业的发展初衷下，北交所在行业分布上还体现出了鲜明的实体产业特征。

截至11月11日，北交所公司家数排名前四的行业分别为机械、电子设备、化工、金属资源、信息技术服务，家数分别为19家、17家、9家和9家，占比分别为15.45%、13.82%、7.32%和7.32%。

“北交所的创设初衷之一就是加大对中小实体企业的支持力度，这些企业上市后的业绩表现和上市获得的融资支持之间是密不可分的。”上述接近北交所的券商人士称。

虽然开市一年来获得了快速发展，但相比于沪深市场的数十年积累，北交所仍然受困于现阶段并不乐观的估值水平和孱弱的流动性现实。

截至11月14日，北交所公司动态市盈率的中位值为18.33倍，相比之下同处于注册制审核框架的科创板、创业板分别高达45.12倍和33.47倍。

市值维度亦是如此，目前北交所仅有14家公司的市值超过了20亿元，其中市值在百亿之上的也仅有贝特瑞、吉林碳谷、连城数控三家。

数据显示，1215家创业板公司和485家科创板公司的中位数市值分别40.78亿元、65.57亿元，同期北交所的中位数市值仅有8.22亿元，分别仅是创业板、科创板的5分之一和8分之一。

事实上，即便是全部123家北交所公司截至11月14日的累加总市值也仅有1947.98亿元，这个数字放在沪深市场甚至不及保利发展（600048.SH）等多达36家A股公司的单家公司水平。

不但如此，北交所开市以来243个交易日的日均换手率仅为1.62%，虽然高于同期沪深300的1%日均换手率，但A股的整体日均换手率可达3.03%，创业板、科创板的日均换手率更是高达4.36%、3.19%。

“资金不变的情况下盘子越小换手率反而越高，科创板、创业板的换手率高于主板就是这个原因。”北京一家私募机构人士表示，“但北交所的公司体量可能太小了，本身也没有形成一个流动性自我强化的正循环。”

市值规模、换手率所暴露的流动性不足问题，直接制约了机构投资者的交易参与积极性。

截至2022年三季度末，仅有44家北交所公司存在公募基金持股，其中被两只及以上基金持股的公司仅有20家。

“虽然前期设立了不少主题基金，但北交所天然的流动性问题会给基金的常态运作带来一定影响，比如一些产品可以通过修改合同把投资范围延伸到北交所标的，但如果仓位太重又遭遇赎回，会给产品的管理带来比较大的被动。”北京一家公墓机构产品人士表示。

信风（ID:TradeWind01）注意到，更多机构投资者在投资标的选择上仍然会有意避开北交所市场。

“我们基本上不会看北交所的公司，首先因为沪深的好公司已经比较多了，而且北交所的波动率、影响变量都和沪深市场的逻辑有着很大的差异，有一些票的估值也并不低。”上述私募机构人士表示，“不排除会有好公司，但整体的公司数太少，从回避风险的角度看并不值得关注。”

“流动性管理对公募来说比较重要，但北交所一定程度上呈现出了港股化的特征，交投不活跃，估值也上不去，同时公司的市值规模又不是很理想，所以比较难参与。”上述公募人士则指出。

今年以来，亦有不少北交所公司试图寻求更高估值而实施了转板运作。例如观典防务（688287.SH）成功转至科创板，而翰博高新（301321.SZ）、泰祥股份（301192.SZ）则完成了向创业板的转板。

截至11月14日，翰博高新、泰祥股份的滚动市盈率分别为51.7倍、41.8倍，较转板前水平有所提升，但观典防务却从转板前的71.5倍滑落至45.1倍。

围绕流动性痛点，北交所在交易机制上释放着更多的制度创新。

开市一周年前夜的11月12日，北交所发布了《北京证券交易所融资融券交易细则》，正式着手启动股票交易的两融业务，并在投资者准入、账户体系、交易方式上实现了与沪深市场的对标。

“交易所引入融资融券交易，有利于吸引增量资金，改变‘单边市’状况，促进市场双向价格发现，进一步改善市场流动性和定价效率。”北交所指出。

更早前的11月4日，北交所还发布了按市值、流动性等指标取样形成的北证50成份指数样本股名单，而北证50指数的诞生，也将为北交所吸引更多的配置盘资金和被动投资的入场。

“配套北证50，行情授权与指数基金开发正在有序推进，将为市场引入增量资金和多样化投资者。”北交所对此表示。

“未来北交所还会有更多的流动性牌可以打，比如引入做市交易，进一步优化交易系统和登记结算机构的连通性等等，制度的优化有助于带动北交所流动性的边际改善。”上述接近北交所的券商人士称，“但是一个市场能否发展壮大最终还是要看它能否吸引更多的优质企业，这也是吸引更多增量资金的根本所在。”

对蛰伏于北交所的保荐机构来说，他们似乎处在一种焦灼却又纠结的叠加态。

作为一个刚刚开启的增量市场，北交所的保荐格局远未成形，而不少非头部投行也在从中崭露头角。

信风（ID:TradeWind01）统计wind数据发现，安信证券、开源证券、东北证券（000686.SZ）、东吴证券（601555.SH）等腰部券商分别以11家、7家、5家和5家的数量在北交所截至11月14日的已上市项目的保荐排名中位列行业第2位、第4位及并列第6位。

而在沪深市场颇为强势的“三中一华”里，仅有中信建投以14家北交所项目排名行业首位，中信、中金两家券商分别仅有4家、1家北交所项目，华泰联合尚未有项目斩获。

这也意味着，在沪深市场IPO领域“赢家通吃”的规则在北交所的生态下或许仍然面临新的变数。

“近年来的IPO市场在头部投行的参与下竞争非常激烈，但北交所因为刚刚开启不久，所以竞争格局还没有形成，一些中小券商也在发力，一旦这个市场做起来有可能帮助其在特定市场实现弯道超车。”上述上市券商投行人士指出。

事实上，个别腰部券商在北交所的猛进之势还表现在项目储备环节。

例如截至11月14日，东吴证券和开源证券各有8单和7单北交所IPO项目处在排队审核状态，分别位列行业第2、第3名。

此外，开源证券负责督导、作为北交所“预备板”的新三板创新层项目更是多达178家，暂居行业首位；相比之下，中信、华泰和中金所督导的创新层项目分别仅有12家、11家和6家。

头部机构的不积极，可能与北交所项目较为微薄的项目收入有关。

信风（ID：TradeWind01）统计发现，北交所宣布设立以来的67单IPO项目的保荐承销费平均值只有0.14亿元，这项收入在同期的创业板、科创板却分别高达0.75亿元和1.10亿元。

不过一些头部机构或已经开始“回身”加码了对北交所项目的蓄力。

今年10月以来，中金公司负责主办的华世通（873938.NQ）、北京天广实生物技术股份有限公司启动了新三板的挂牌之旅，这同样是中金时隔6年对新三板挂牌业务的重启。

另据信风（ID：TradeWind01）统计发现，中信证券、中信建投2022年内新增的新三板主办公司家数分别达9家、23家，分别为2021年全年的3倍和1.78倍；其中新挂牌的数量分别为4家、7家，从其他券商处转接的数量分别为5家、16家。

在业内看来，头部机构如此运作的真正意图，指向了对北交所IPO项目的战略储备。

“短期内北交所拟IPO项目来自于新三板的要求还不会出现调整，所以储备北交所的前提肯定是要布局新三板，头部机构显然不会缺席这种竞赛。”上述上市券商投行人士称。“而且北交所才刚刚开始一年，所以未来的投行格局也存在很多的变数，但随着市场规模的起量，竞争的激烈程度也会加剧。”